国信证券

　　今年上半年,持续攀升的油价加重了中国石化(600028)行业各公司不同程度的亏损。　　而三季度,油价每桶一下跌了50多美元让石化公司暂时松了口气,而有人却仍然在为高油价埋单,那就是S上石化（600688）。　　在三季报中,S上石化一下爆出23亿巨亏,让市场人士跌破眼睛。　　囤积大量高价油导致巨亏　　上石化在亏损原因中公司提到:7月份之后,随着国际油价回落和国际金融危机对本行业影响进一步扩大,下游石化产品消费及市场需求受抑制,导致石化产品价格大幅下挫,而公司尚需消化已经采购的高价原油及中间原材料。　　11月3日,《证券日报》记者采访了上海石化证券代表唐伟忠,得知上海石化目前还有40万吨的“高价油”库存,这些原油是之前以130美元/桶买进的。这样第四季度公司为了消耗这些库存原油,还不能享受油价下降带来的利益,也就是说四季度业绩仍将被拖累。　　上半年国际原油价格的上涨,急坏了不少成品油生产企业,由于预期油价会进一步冲高,这些企业纷纷囤货。哪知,进入7月,原油价格冲至近150美元/桶的高位后,便掉头向下,这是众多企业始料未及的。　　广发证券石化行业研究员曹新认为上石化的亏损缘于对价格的判断失误。他介绍,囤货的现象不只石化行业有,其他行业也有。公司如果预感未来原材料价格上涨就会多买些存着,而一旦价格下跌,如果没有做套期保值,公司就要承担跌价损失。其实中石化也有这个问题,但上海石化的问题就是高价油买多了。至于业绩何时能有转机,就要看这些库存油何时消耗完了。　　曹新还提到全球油价下调后,国内成品油价格却一直没有下调,也是顾及石化企业要消耗之前的高价油,如果马上下调成品油价格,石化企业的亏损将更严重。　　上石化是否做石油期货？　　而同样是原油价格,中国国航则赶在今年油价上涨前提前做了航油期货保值而抵御了油价上涨的风险,从而保证了业绩的稳定。瞬息万变的油价涨跌中有人欢乐有人愁,而如何应对不可捉摸的油价？做套期保值就是好办法吗？　　广发证券分析师曹新认为上海石化即使做套期保值,如果价格锁定在每桶130美元,也是会亏本的。关键是对价格趋势的判断和把握。中投证券衍生品研究员称,套保的原理很简单,但对单个企业而言,操作起来就很复杂了。　　以中国国航为例,在做航油的套保上使用了5到6种模型工具,其中有的是基础的期货套保工具,有的是针对航油价格波动性的衍生工具。如果没有良好的操作心态和明确的目的,很难达成控制风险的目的。如见到盈利就获利了结,忘记了做套保的根本目的,或者是见到浮亏就慌张,都是不行的。　　作为以成品油生产为主营业务的S上石化,原油价格的波动对公司成本影响很大,二者高度相关。一般而言,大型企业为了控制风险,锁定成本价格,会做一定的套期保值。可是,一直以来,公司都没有这方面的风险管理,市场分析人士也习惯性地将市场对其业绩的影响延后几个月。今年一季度,S上石化出现2亿元的亏损,并一发不可收拾,直到三季度出现23亿元的巨亏,而高油价正是亏损的主要原因。　　大股东未提出新股改方案　　又值年底临近,S上石化的小股东仍在苦苦等待其股改的消息。细心的人们发现S上石化都是在前两年提出股改方案的,时隔3年,在前两次方案遭到拒绝后,今年却没有人提S上石化股改的事了。在前两年公司业绩尚好,股价达到二三十元的时候股改都没通过,现在又背上这么多的亏损,S上石化股改何时才能落幕？　　证券代表唐伟忠证实,现在确实没有人提S上石化股改的事,大股东中石化一直没有提出新方案。至于什么时候可能股改,他认为“没有可能了。可能就这样无限期的拖下去了吧”。　　早在2006年10月,同为中石化旗下的未股改子公司――S上石化和S仪化曾同时披露股改方案,均为每10股流通股获送3.2股。但是,由于绝大多数流通股股东认为对价太低而最终否决了此方案,S上石化的股改进程也一度陷入停滞。　　时隔一年之后,2007年12月 S上石化再次发布股改方案称,“公司全体非流通股股东中国石化向登记在册的全体流通A股股东每10股支付3.2股公司股票,以作为非流通股股分获得流通权的对价安排”,而此方案与一年前的方案基本别无二致。不出所料该方案又被流通股东否决了,否决率高达96%。众多小股民认为,尽管10送3.2的送股比例不低,但并不能保证自己的收益,因为有时间和资金成本的耗费在里面。他们希望中石化能够做出承诺,比如未来资产注入或采取权证等形式。　　而中石化认为,S上石化本次股改的对价水平为10送3.2股,高于大型蓝筹企业、市场平均对价水平。大股东――中国石化同时承诺72个月不减持,是目前为止承诺锁定期最长的,充分体现了大股东保护中小股东利益、希望完成股改的诚意。　　上石化股改对价发生变化？　　特殊的股权结构是S上石化股改一直难产的原因。上海石化是我国第一家在上海、香港、纽约三地同时上市的国际上市公司。目前总股本72亿股,其中中国石油(601857,股吧)化工股份有限公司持股40亿股(A股),占总股本的55.56%;社会法人股1.5亿股(A股),占总股本的2.08%;海外上市外资股23.3亿股(H股),占总股本的32.36%,而流通A股总计7.2亿股,只占到总股本的十分之一。除去国内众多基金公司所持有的部分,平均到个人投资者手中的股份实在寥寥。　　因此即使S上石化提出10送3.2股的对价,所占总股本的比例仍寥寥无几,这也是小股东不满的原因。　　其实大多数流通股股东都想尽早解决S上石化的股改事宜,谁也不愿多耽搁下去。但由于中石化送股的方案无法满足他们的预期,只好苦苦支撑以求中石化方面作出让步。今天看来那些买入S上石化股票的小股东成了不股改的最大受害者,没有享受对价补偿又被深度套牢,下一步股改又杳无音信,券商分析师认为中石化今后也不会作出重大的让步。“即使对立双方最终无法形成和解,S上石化退市,话语权依旧还在中石化手中。如果双方继续僵持下去,损失更大的一定是流通股小股东。” 　　截至11月3日收盘,S上石化A股价格已跌到了4元的历史新低。